Страница:
Но даже эти комментаторы не предполагали, насколько они правы в своих предположениях. Вслед за компанией Enron череда скандальных разоблачений и банкротств коснулась WorldCom, Tyco, Xerox, Haliburton и еще нескольких десятков других корпораций, до этого казавшихся всем весьма солидными и респектабельными.
Скандал вокруг Enron имеет знаковый характер. Только непонятно, то ли это приговор отвязному десятилетию 90-х, с его финансовыми пирамидами и рулеточной экономикой, то ли символ незаметно наступившего виртуального будущего, где все — лишь одна видимость: политики, играющие роль защитников общественного блага, аудиторы, имитирующие финансовую проверку, регулирующие органы, делающие вид, что осуществляют контроль, статистика прибылей, скрывающая громадные убытки, фондовые аналитики, лукаво убеждающие инвесторов, что их рекомендации бескорыстны и объективны.
Довольно быстро в головы инвесторов стали закрадываться подозрения, что все пустые рекомендации о покупке акций тех компаний, которые оказались теперь банкротами, — суть не ошибки, а злой умысел.
Действительно, во многих случаях судебным следователям и работникам прокуратуры удалось доказать, что в частных посланиях своим приятелям (например, в письмах по электронной почте) аналитики часто бранными словами ругали компании, чьи акции они одновременно без зазрения совести предлагали своим клиентам-инвесторам. В ряде случаев удалось доказать, что руководители аналитических подразделений инвестбанков (например, Фрэнк Куаттроне из Credit Suisse First Boston) приказывали своим аналитикам хвалить те компании, которые могли стать клиентами этих банков в чрезвычайно доходном деле размещения первичных или вторичных эмиссий акций.
Среди тех финансовых структур, которые согласились уплатить компенсацию в обмен на «мировую» (отказ органов правосудия от судебного преследования) на общую сумму 1,4 млрд долларов, такие известные глобальные инвестбанки, как Salomon Smith Barney, Merrill Lynch, and Credit Suisse First Boston, Goldman Sachs, UBS Warburg, J.P. Morgan Chase, Lehman Brothers… Не миновали судебного преследования и некоторые особо отличившиеся аналитики — бывшие «звезды», в прежние годы превозносимые прессой в качестве финансовых «гуру» — Генри Блоджет, Джек Грубман, Говард Капек и многие другие.
С опозданием, но мошенники получили справедливую кару. Теперь инвестбанки клянутся, что "китайской стеной" отделят аналитические подразделения от своего остального бизнеса. Но, во-первых, прошлого не вернуть. А во-вторых, не очень-то верится в искренность нынешних покаяний и очистительных процедур — ведь речь идет о многих миллиардах долларов. Скорее всего, порочная практика "заинтересованного анализа" будет продолжаться, хотя, возможно, и не в тех гигантских масштабах, как прежде.
СТАТИСТИКА НА СЛУЖБЕ ЭКОНОМИКИ
В формировании этого оптимизма огромную роль сыграли правительственные статистические органы. Ежеквартально публикуемые данные говорили о высоких темпах роста экономики и низкой инфляции. Эти же данные служили главной приманкой для международного капитала, поскольку делали США в глазах инвесторов наиболее привлекательным местом для размещения средств на фоне стагнирующей экономики Европы и Японии.
Публицисты и профессиональные экономисты протрубили на весь мир о наступлении "Новой эры" непрекращающегося безынфляционного роста и постоянного подъема фондового рынка. В то же время многое из того, что было названо "Новой эрой", является иллюзией.
Во-первых, говоря об "американском экономическом чуде 1990-х годов", обычно «забывают» упомянуть о неоправданно высоких темпах роста денежной массы (то есть о денежной накачке экономики), взрывном росте потребительского и корпоративного кредита, гигантском внешнеторговом дефиците, зависимости экономического роста США от притока иностранного капитала в поистине огромных масштабах. То есть что фундаментом, на котором покоится «здоровье» американской экономики и благосостояние граждан США, является тривиальная долговая пирамида.
Во-вторых, впечатляющие цифры экономического роста, так же как и космические скорости, с которыми растут прибыли корпораций, мягко говоря, не соответствуют действительности и во многом являют собой образцы изощренной изобретательности сотрудников государственных статорганов, которые в манипуляциях с цифрами достигли не менее впечатляющих результатов, чем бухгалтерские служащие в американских корпорациях.
Есть весомые основания утверждать, что официальные статистические органы США весьма существенно занижали уровень инфляции и завышали темпы роста экономики.
Но это еще не все. В качестве дефлятора используется даже не индекс потребительских цен (Consumer Price Index) как таковой, а так называемый основной, или сердцевинный, индекс потребительских цен (core CPI), то есть индекс цен без учета наиболее волатильных составляющих, а именно без учета энергетической компоненты (зависящей прежде всего от цен на нефть) и продуктов питания. Так, если с сентября 1999 года по сентябрь. 2000 года рост CPI составил 3,4 %, то core CPI вырос только на 2,5 %. Так как в качестве дефлятора используется последний показатель, реальный прирост ВВП за этот период окажется завышенным почти на полный процентный пункт.
Целый ряд статистических искажений был связан с особенностью американской системы национальных счетов и спецификой расчета ряда макроэкономических индикаторов.
Об отличиях в системах национальных счетов и методах расчета ВВП в разных странах мало что известно широкой публике — об этом знают только опытные компаративисты (специалисты по сравнительным экономическим исследованиям). Так, например, лишь США включают в состав ВВП так называемую приписную ренту (арендную плату, которую должны были бы платить владельцы собственных домов и квартир, если бы они жили в снятом жилье, то есть несуществующую арендную плату, которую они как бы «платят» самим себе). Такая методика по сравнению с традиционными методиками, используемыми в остальном мире, приводит к завышению ВВП примерно на 10 %.
Не будем подливать масла в огонь развернувшейся дискуссии о научной обоснованности и допустимости использования этих индикаторов в официальной статистике — практика использования американскими статорганами гедонистических индикаторов, то есть индексов цен и соответствующих дефляторов (на самом деле, инфляторов) ВВП, уже подверглась резкой критике со стороны секретариата Организации экономического сотрудничества и развития (ОЭСР) и германского Бундесбанка. Заметим лишь, что использование указанных методик только в одной стране приводит к явному завышению темпов ее развития по сравнению со всеми остальными странами, которые продолжают использовать традиционные методики расчета ВВП.
Кроме того, именно в период нахождения у власти клинтоновской администрации изменился статистический и бухгалтерский учет установленного в фирмах программного обеспечения: если раньше оно учитывалось по графе "издержки ведения бизнеса", то теперь правила предписывают учитывать его как «инвестиции». Это привело к увеличению соответствующей компоненты системы национальных счетов и общему завышению как самого ВВП, так и темпов его роста. И опять-таки эти эксперименты не имеют аналогов в статистике других стран.
Мы не ставим под сомнение сам факт экономического подъема 1990-х годов в США. Речь идет о том, что манипуляции со статистикой приводили к искаженному представлению инвесторов о реальных темпах и масштабах подъема и, как следствие, к необоснованным инвестиционным решениям, в частности, к явной недооценке степени риска, связанного с вложением средств в американскую экономику.
В последние несколько лет мы постоянно наблюдаем повторяющийся из месяца в месяц феномен — пересмотр официальной статистики задним числом, практически всегда в худшую сторону. Многие комментаторы стали отмечать, что ситуация становится просто неприличной. Однако это были еще «цветочки». Тотальный пересмотр ключевых макроэкономических данных, причем за период от трех до пяти лет, который учинили статистические органы США в июле-августе 2002 года, принял просто скандальный характер. Выяснилось, что отрицательные темпы прироста ВВП наблюдались в 2001 году в течение не одного, а трех кварталов. Падение капиталовложений и вовсе наблюдалось в течение целых шесть кварталов подряд. Более чем на 70 млрд долларов оказался завышен объем частного потребления в 2001 году и т. д., и т. п.
Если же пересчитать американский ВВП с использованием традиционных методов, без «гедонистических» индексов, приписной ренты и прочих специфических методов, не применяемых больше нигде в мире, скорее всего окажется, что экономика находится в рецессии уже с 2000 года.
А производительность труда, которой в последние годы так гордились американцы и на которую продолжают ссылаться чиновники из администрации, когда рассуждают о "фундаментальном здоровье" экономики? После пересмотра данных по ВВП придется скорректировать я данные по производительности, и, в конце концов, может выйти так, что гордиться нечем.
Теперь давайте-ка немного развлечемся. В детстве все обожают находить отличия в двух, казалось бы, одинаковых рисунках (помните, были такие головоломки?). Так вот, посмотрите на графики 22 и 23 и определите, чем один отличается от другого. Для особо невнимательных мы это место отметили стрелочкой.
Обратите внимание, что норма личных сбережений упала ниже нулевой отметки. Это обусловлено двумя факторами. Прежде всего, в период бума на фондовом рынке наблюдался так называемый эффект богатства. Если акции, которыми вы владеете (а в США 50 % населения владеет акциями), растут в цене, вы начинаете чувствовать себя более обеспеченным человеком, и вам не надо откладывать на черный день. Вы с большей легкостью тратите свой личный доход и меньше сберегаете. Вторым фактором был дешевый кредит. Действие этих двух факторов усиливало друг друга. Раз ваше богатство растет, то не страшно влезать в долги. В итоге расходы населения США стали превышать доходы.
Но почему потребовалось пересматривать этот показатель? Потому что сие означает следующее: с 2000 года американская экономика вообще не создает ресурсов для своего дальнейшего развития и полностью полагается только на внешнее финансирование. Но печальнее всего то обстоятельство, что за всю историю США такое наблюдалось всего лишь один раз… в 1932–1933 годах! Да-да, именно — в самый разгар Великой депрессии.
И чтобы избежать вредных ассоциаций (ведь экономика-то, согласно заявлениям Буша и всех его финансовых чиновников, абсолютно здорова), всего-то понадобилось пересмотреть ежемесячные данные с января 1998 года. Дескать, до этого в течение многих десятилетий методических ошибок в американской статистике доходов и расходов не было, а тут вот на тебе — появились… Браво, Гринспен! Браво, О'Нил! Браво, иллюзионисты-фокусники!!! "Ловкость рук, и никакого мошенничества". Вот это действительно цирковой номер! И ведь, уверены, они его еще не раз исполнят на бис…
Второго августа министерство торговли опубликовало пересмотренные данные баланса международных транзакций (платежного баланса) США с 1995 года. Проведя нехитрые вычисления, то есть сопоставив чистый приток капитала с дефицитом по текущим операциям до и после пересмотра, один из авторов этой книги был настолько потрясен результатом, что вначале не поверил своим глазам и перепроверил расчеты несколько раз.
А получилось вот что.
По ранее публиковавшимся данным выходило, что в сумме за семь лет (с 1995 по 2001 год включительно) США имели положительное сальдо платежного баланса в размере 203,2 млрд долларов, а по пересмотренным данным за этот период они имели дефицит в размере 89,8 млрд долларов (график 24)! С учетом же данных за первый квартал 2002 года дефицит платежного баланса составил уже 100 млрд долларов.
Во время скандала с корпорацией Enron обнаружилось, что компания обманывала акционеров, публикуя данные о миллиардных прибылях, в то время как на самом деле она несла миллиардные убытки. Случай с пересмотром платежного баланса США — это «энронизация» в масштабах всей страны.
Если раньше весь мир полагал, что США имеют избыточное международное финансирование своего дефицита счета текущих операций (прибыль), то теперь выясняется, что в действительности чистый приток капитала не компенсировал этот дефицит (убыток). И если в первом случае рост доллара на фоне углубления дефицитности американской экономики казался хоть как-то оправданным, то во втором…
Какой ужасный конфуз! Король — Его Величество Доллар — оказался голым!!!
Вернуться к оглавлению книги.
ПРЕДПОСЫЛКИ ДОЛГОВОГО КРИЗИСА И УГРОЗЫ, ИСХОДЯЩИЕ С СОПРЯЖЕННЫХ РЫНКОВ
В результате нескольких волн кризиса на американском фондовом рынке, как мы уже отмечали, потери в стоимости активов превысили 8,5 трлн долларов. С учетом же падения на рынках других стран счет потерь уже идет на десятки триллионов.
Но даже после череды падений американский рынок остается сильно перегретым. В середине 2003 года показатель отношения капитализации компаний к чистой прибыли, которую они зарабатывают, свидетельствует о том, что рынок сейчас переоценен даже больше, чем в марте 2000 года, когда основные фондовые индексы достигли пика и начался катастрофический обвал. Тогда этот показатель составлял 28,2, а сейчас- около 35, что в два с половиной раза превышает историческую норму (см. графики 15 и 16 в главе 3). Поэтому падение фондового рынка продолжится.
Несмотря на фиктивный характер «сгоревшего» бумажного капитала, все это чревато существенным сокращением накопленного богатства домохозяйств и снижением уровня благосостояния.
Когда в начале 90-х годов в Японии лопнул спекулятивный пузырь фондового рынка и рынка недвижимости, население в своей массе не пострадало, так как практически все свои сбережения (на общую сумму, эквивалентную 10 трлн долларов) японские граждане хранят на беспроцентных счетах в гарантированной государством системе почтовых банков. Спекулятивные инвесторы исчислялись единицами.
Совсем другая картина наблюдается сейчас в США. Сегодня акциями в США владеют 50 % всех домохозяйств. Причем в структуре финансовых активов населения в 1999–2000 годах на вложения в акции приходилось 42–44 %. Для сравнения: в 1975–1990 годах эта доля составляла около 15 %. Помимо того, что падение фондового рынка непосредственно отражается на уровне жизни населения, американцы получат и ощутимые косвенные удары по своему благосостоянию. Например, если в структуре активов пенсионных фондов и страховых компаний в 50-е годы акции составляли 10 %, в период 1960–1990 годов — 20–30 %, то сейчас эта доля превысила 45 %.
В условиях ухудшения макроэкономической ситуации население США столкнется с острой проблемой обслуживания своих долговых обязательств. Непременный в этих обстоятельствах рост числа персональных банкротств может пробить серьезную брешь в балансах американских банков. По данным Американской ассоциации банкиров, размер непогашенной в срок задолженности владельцев кредитных карт составил в IV квартале 2002 года 4,07 % от общего объема счетов, что является рекордным значением за все время сбора данной статистики с 1990 года.
Дела корпораций обстоят не лучше. Уже в ближайшее время следует ожидать заметного ухудшения финансового состояния американских компаний. На это указывает, в частности, резкое увеличение спрэда в доходности между корпоративными облигациями и гособлигациями США. Спрэд в доходности корпоративных облигаций со спекулятивным рейтингом (так называемых бросовых облигаций) по сравнению с долговыми бумагами казначейства США в начале 2001 года поднимался до 1074 базисных пунктов, а аналогичный спрэд для облигаций, имеющих инвестиционный рейтинг, — до 255 базисных пунктов. Оба эти показателя являются наихудшими за последнее десятилетие. Снижение котировок корпоративных облигаций при одновременном падении курса акций означает, что у многих американских фирм возникнут или уже возникли серьезные проблемы с обслуживанием долгов. И это будет происходить на фоне кризиса сбыта и падения прибылей, а также при общем сокращении ликвидности и ужесточении банками кредитной политики.
В 2000 году на каждое повышение кредитного рейтинга по корпоративным облигациям, имеющим инвестиционный ранг, приходилось 3,6 понижения (самый плохой показатель с 1992 года), а по спекулятивным облигациям — более 5 понижений (наихудший показатель с 1990 года), причем качество задолженности продолжает падать.
Одной из причин понижения рейтинга и падения котировок корпоративных облигаций является резкий рост числа дефолтов компаний по своим долговым обязательствам. Если в 1999 году корпоративные дефолты составляли 5,4 % от объема рынка бросовых облигаций, то по итогам 2001 года эта цифра превысила 11 %. Всего за 2001 год 182 американские компании объявили дефолты на общую сумму долгов в 86,3 млрд долларов. И ситуация продолжает только ухудшаться. Так, в январе 2002 года был установлен очередной печальный рекорд: 41 корпоративный эмитент объявил дефолт по своим обязательствам на сумму 31,3 млрд долларов. Предыдущий рекорд был установлен в декабре 2001 года: 27 компаний с суммой долга 25,3 млрд долларов, причем в их число попала оскандалившаяся корпорация Enron. Количество дефолтов в мире непрерывно растет (график 25). По статистике рейтингового агентства Standard&Poor's, в 2002 году произошло рекордное количество долговых дефолтов компаний на 177 млрд долларов, что на 53 % больше показателя предыдущего года. О своей неспособности расплачиваться по долгам объявили 194 эмитента. При этом максимальное число дефолтов (80 % по объемам, 106 компаний) пришлось в 2002 году на США. Такого прецедента в мире еще не было.
За последние годы, пользуясь политикой беспрецедентного снижения учетных ставок, американские корпорации набрали новых долгов. Так, в 2001 году эмиссии корпоративных облигаций достигли рекордных масштабов: было эмитировано новых долговых обязательств на сумму порядка 700 млрд долларов. Немалая часть этих долгов представляет реструктуризацию старых, что позволяет снизить остроту долговой проблемы сейчас. Но эти меры только отодвигают сроки оплаты на несколько лет вперед и усугубляют проблему общего уровня корпоративной задолженности, который достиг невиданных масштабов за всю историю американской экономики не только в абсолютном выражении, но и, что важнее, по отношению к ВВП.
Видимо, и с этой стороны банки и инвесторы могут понести ощутимые потери. Похоже, многие стали это понимать: в течение 2002 года впервые было отмечено существенное сокращение объемов покупок американских корпоративных облигаций со стороны международных инвесторов. Это само по себе уже является знаковым событием.
Общая же задолженность всех секторов экономики США, как мы уже отмечали, превышает 33 трлн долларов (в 3,5 раза больше ВВП).
Удар по центральному звену финансовой и платежной системы — коммерческим банкам — может создать угрозу системного кризиса, аналогичного тому, что наблюдался в 1930–1932 годах, когда в США обанкротилось более четырех тысяч банков.
Несмотря на реальность ухудшения ситуации, маловероятно, что одна проблема плохих долгов может спровоцировать системный кризис. Объемы невозвратов кредитов вряд ли достигнут той критической массы, которая бы вызвала цепную реакцию распада финансовой системы. Объем плохих долгов японских банков, возникших в результате финансового кризиса 1990 года, оценивался в 1 трлн долларов. Однако коллапса финансовой системы Японии все же не произошло, хотя эта проблема и стала главной причиной десятилетней стагнации экономики.
Скандал вокруг Enron имеет знаковый характер. Только непонятно, то ли это приговор отвязному десятилетию 90-х, с его финансовыми пирамидами и рулеточной экономикой, то ли символ незаметно наступившего виртуального будущего, где все — лишь одна видимость: политики, играющие роль защитников общественного блага, аудиторы, имитирующие финансовую проверку, регулирующие органы, делающие вид, что осуществляют контроль, статистика прибылей, скрывающая громадные убытки, фондовые аналитики, лукаво убеждающие инвесторов, что их рекомендации бескорыстны и объективны.
АНАЛИТИКА КАК ПРЕСТУПЛЕНИЕ
Естественно, что после всех этих скандалов разъяренные обманутые инвесторы устремили свой гнев на прославленных биржевых аналитиков известнейших инвестбанков. Дескать, куда они все эти годы смотрели?! За что им платили зарплаты в миллионы долларов?!Довольно быстро в головы инвесторов стали закрадываться подозрения, что все пустые рекомендации о покупке акций тех компаний, которые оказались теперь банкротами, — суть не ошибки, а злой умысел.
Действительно, во многих случаях судебным следователям и работникам прокуратуры удалось доказать, что в частных посланиях своим приятелям (например, в письмах по электронной почте) аналитики часто бранными словами ругали компании, чьи акции они одновременно без зазрения совести предлагали своим клиентам-инвесторам. В ряде случаев удалось доказать, что руководители аналитических подразделений инвестбанков (например, Фрэнк Куаттроне из Credit Suisse First Boston) приказывали своим аналитикам хвалить те компании, которые могли стать клиентами этих банков в чрезвычайно доходном деле размещения первичных или вторичных эмиссий акций.
Среди тех финансовых структур, которые согласились уплатить компенсацию в обмен на «мировую» (отказ органов правосудия от судебного преследования) на общую сумму 1,4 млрд долларов, такие известные глобальные инвестбанки, как Salomon Smith Barney, Merrill Lynch, and Credit Suisse First Boston, Goldman Sachs, UBS Warburg, J.P. Morgan Chase, Lehman Brothers… Не миновали судебного преследования и некоторые особо отличившиеся аналитики — бывшие «звезды», в прежние годы превозносимые прессой в качестве финансовых «гуру» — Генри Блоджет, Джек Грубман, Говард Капек и многие другие.
С опозданием, но мошенники получили справедливую кару. Теперь инвестбанки клянутся, что "китайской стеной" отделят аналитические подразделения от своего остального бизнеса. Но, во-первых, прошлого не вернуть. А во-вторых, не очень-то верится в искренность нынешних покаяний и очистительных процедур — ведь речь идет о многих миллиардах долларов. Скорее всего, порочная практика "заинтересованного анализа" будет продолжаться, хотя, возможно, и не в тех гигантских масштабах, как прежде.
СТАТИСТИКА НА СЛУЖБЕ ЭКОНОМИКИ
АМЕРИКАНСКИЙ РИМЕЙК "ЛУКАВОЙ ЦИФРЫ"
Как уже было сказано выше, существование финансовой пирамиды зависит от уровня доверия инвесторов. Вплоть до октября-ноября 2000 года индексы потребительского и делового оптимизма в отношении перспектив американской экономики оставались на рекордно высоких уровнях, несмотря на апрельское первое падение рынка NASDAQ и майский рост цен на нефть, которые впервые с 1990 года подпрыгнули выше отметки 30 долларов за баррель.В формировании этого оптимизма огромную роль сыграли правительственные статистические органы. Ежеквартально публикуемые данные говорили о высоких темпах роста экономики и низкой инфляции. Эти же данные служили главной приманкой для международного капитала, поскольку делали США в глазах инвесторов наиболее привлекательным местом для размещения средств на фоне стагнирующей экономики Европы и Японии.
Публицисты и профессиональные экономисты протрубили на весь мир о наступлении "Новой эры" непрекращающегося безынфляционного роста и постоянного подъема фондового рынка. В то же время многое из того, что было названо "Новой эрой", является иллюзией.
Во-первых, говоря об "американском экономическом чуде 1990-х годов", обычно «забывают» упомянуть о неоправданно высоких темпах роста денежной массы (то есть о денежной накачке экономики), взрывном росте потребительского и корпоративного кредита, гигантском внешнеторговом дефиците, зависимости экономического роста США от притока иностранного капитала в поистине огромных масштабах. То есть что фундаментом, на котором покоится «здоровье» американской экономики и благосостояние граждан США, является тривиальная долговая пирамида.
Во-вторых, впечатляющие цифры экономического роста, так же как и космические скорости, с которыми растут прибыли корпораций, мягко говоря, не соответствуют действительности и во многом являют собой образцы изощренной изобретательности сотрудников государственных статорганов, которые в манипуляциях с цифрами достигли не менее впечатляющих результатов, чем бухгалтерские служащие в американских корпорациях.
Есть весомые основания утверждать, что официальные статистические органы США весьма существенно занижали уровень инфляции и завышали темпы роста экономики.
КАК ЗАНИЖАЮТ ИНФЛЯЦИЮ
Главным индикатором инфляции, который к тому же используется в качестве дефлятора ВВП, является индекс потребительских цен. Состав "корзины товаров", по которой он рассчитывается, практически не претерпел изменении за последние несколько десятилетий, в то время как структура американской экономики в корне изменилась. США раньше остальных стран вступили в эпоху постиндустриальной экономики — в сфере услуг здесь сегодня занято более 70 % всей рабочей силы и создается примерно такая же доля ВВП. В то же время индекс потребительских цен рассчитывается все еще преимущественно по товарам, а не по услугам. Многие американские экономисты указывают, что цены на услуги растут значительно быстрее, чем цены на товары. А за период экономического подъема 1990-х годов услуги, прежде всего элитные (рестораны, отели, фитнесс-центры, спортивные клубы и т. п.), подорожали особенно существенно. Индекс же потребительских цен мало отражает это явление, а потому занижает масштабы инфляции. А кроме того, использование этого индекса в качестве дефлятора ВВП приводит к завышению реальных темпов роста экономики.Но это еще не все. В качестве дефлятора используется даже не индекс потребительских цен (Consumer Price Index) как таковой, а так называемый основной, или сердцевинный, индекс потребительских цен (core CPI), то есть индекс цен без учета наиболее волатильных составляющих, а именно без учета энергетической компоненты (зависящей прежде всего от цен на нефть) и продуктов питания. Так, если с сентября 1999 года по сентябрь. 2000 года рост CPI составил 3,4 %, то core CPI вырос только на 2,5 %. Так как в качестве дефлятора используется последний показатель, реальный прирост ВВП за этот период окажется завышенным почти на полный процентный пункт.
Целый ряд статистических искажений был связан с особенностью американской системы национальных счетов и спецификой расчета ряда макроэкономических индикаторов.
Об отличиях в системах национальных счетов и методах расчета ВВП в разных странах мало что известно широкой публике — об этом знают только опытные компаративисты (специалисты по сравнительным экономическим исследованиям). Так, например, лишь США включают в состав ВВП так называемую приписную ренту (арендную плату, которую должны были бы платить владельцы собственных домов и квартир, если бы они жили в снятом жилье, то есть несуществующую арендную плату, которую они как бы «платят» самим себе). Такая методика по сравнению с традиционными методиками, используемыми в остальном мире, приводит к завышению ВВП примерно на 10 %.
ГЕДОНИСТИЧЕСКИЕ ИНДЕКСЫ И ПРОЧИЕ ШАЛОСТИ
Администрация Клинтона, как никакая другая, явно поощряла креативные способности статистических гениев. Именно в этот период официальные статистические органы для расчета основных макроиндикаторов стали активно применять специфические методики, основанные на использовании так называемых цепочных долларов (chained dollars) и гедонистического индекса цен (Hedonic Price Index). Странное, хотя и ставшее практически официальным, название последнего индикатора обязано своим происхождением следующим рассуждением: быстрый прогресс, например, в компьютерных технологиях сопровождаемый радикальным снижением цен, приводит к тому, что за те же деньги потребитель сегодня может «наслаждаться» значительно большими возможностями, которые ему предоставляют более производительное оборудование и возросшее быстродействие компьютеров, чем всего несколько лет назад. Желая отразить это обстоятельство в показателях развития экономики страны, американские статистические органы стали использовать гедонистические индикаторы в расчете ВВП, мотивируя это тем, что учет потребляемого компьютерного оборудования по его действительной стоимости ведет к недооценке возросшего благосостояния.Не будем подливать масла в огонь развернувшейся дискуссии о научной обоснованности и допустимости использования этих индикаторов в официальной статистике — практика использования американскими статорганами гедонистических индикаторов, то есть индексов цен и соответствующих дефляторов (на самом деле, инфляторов) ВВП, уже подверглась резкой критике со стороны секретариата Организации экономического сотрудничества и развития (ОЭСР) и германского Бундесбанка. Заметим лишь, что использование указанных методик только в одной стране приводит к явному завышению темпов ее развития по сравнению со всеми остальными странами, которые продолжают использовать традиционные методики расчета ВВП.
Кроме того, именно в период нахождения у власти клинтоновской администрации изменился статистический и бухгалтерский учет установленного в фирмах программного обеспечения: если раньше оно учитывалось по графе "издержки ведения бизнеса", то теперь правила предписывают учитывать его как «инвестиции». Это привело к увеличению соответствующей компоненты системы национальных счетов и общему завышению как самого ВВП, так и темпов его роста. И опять-таки эти эксперименты не имеют аналогов в статистике других стран.
Мы не ставим под сомнение сам факт экономического подъема 1990-х годов в США. Речь идет о том, что манипуляции со статистикой приводили к искаженному представлению инвесторов о реальных темпах и масштабах подъема и, как следствие, к необоснованным инвестиционным решениям, в частности, к явной недооценке степени риска, связанного с вложением средств в американскую экономику.
ИСКУССТВО ИЛЛЮЗИИ
Да и накопленные проблемы американской экономики оказались на самом деле намного глубже, чем это представлялось раньше.В последние несколько лет мы постоянно наблюдаем повторяющийся из месяца в месяц феномен — пересмотр официальной статистики задним числом, практически всегда в худшую сторону. Многие комментаторы стали отмечать, что ситуация становится просто неприличной. Однако это были еще «цветочки». Тотальный пересмотр ключевых макроэкономических данных, причем за период от трех до пяти лет, который учинили статистические органы США в июле-августе 2002 года, принял просто скандальный характер. Выяснилось, что отрицательные темпы прироста ВВП наблюдались в 2001 году в течение не одного, а трех кварталов. Падение капиталовложений и вовсе наблюдалось в течение целых шесть кварталов подряд. Более чем на 70 млрд долларов оказался завышен объем частного потребления в 2001 году и т. д., и т. п.
Если же пересчитать американский ВВП с использованием традиционных методов, без «гедонистических» индексов, приписной ренты и прочих специфических методов, не применяемых больше нигде в мире, скорее всего окажется, что экономика находится в рецессии уже с 2000 года.
А производительность труда, которой в последние годы так гордились американцы и на которую продолжают ссылаться чиновники из администрации, когда рассуждают о "фундаментальном здоровье" экономики? После пересмотра данных по ВВП придется скорректировать я данные по производительности, и, в конце концов, может выйти так, что гордиться нечем.
ЦИРК, ДА И ТОЛЬКО
Вышеперечисленные примеры получили широкую известность. Во-первых, эти изменения в статистике были анонсированы, их публикация сопровождалась официальными комментариями, пресс-релизами и т. д. Во-вторых, факт пересмотра такого популярного показателя, как, например, ВВП, утаить практически невозможно. Но сколько еще манипуляций со статистикой осуществляется молча?..Теперь давайте-ка немного развлечемся. В детстве все обожают находить отличия в двух, казалось бы, одинаковых рисунках (помните, были такие головоломки?). Так вот, посмотрите на графики 22 и 23 и определите, чем один отличается от другого. Для особо невнимательных мы это место отметили стрелочкой.
Обратите внимание, что норма личных сбережений упала ниже нулевой отметки. Это обусловлено двумя факторами. Прежде всего, в период бума на фондовом рынке наблюдался так называемый эффект богатства. Если акции, которыми вы владеете (а в США 50 % населения владеет акциями), растут в цене, вы начинаете чувствовать себя более обеспеченным человеком, и вам не надо откладывать на черный день. Вы с большей легкостью тратите свой личный доход и меньше сберегаете. Вторым фактором был дешевый кредит. Действие этих двух факторов усиливало друг друга. Раз ваше богатство растет, то не страшно влезать в долги. В итоге расходы населения США стали превышать доходы.
Но почему потребовалось пересматривать этот показатель? Потому что сие означает следующее: с 2000 года американская экономика вообще не создает ресурсов для своего дальнейшего развития и полностью полагается только на внешнее финансирование. Но печальнее всего то обстоятельство, что за всю историю США такое наблюдалось всего лишь один раз… в 1932–1933 годах! Да-да, именно — в самый разгар Великой депрессии.
И чтобы избежать вредных ассоциаций (ведь экономика-то, согласно заявлениям Буша и всех его финансовых чиновников, абсолютно здорова), всего-то понадобилось пересмотреть ежемесячные данные с января 1998 года. Дескать, до этого в течение многих десятилетий методических ошибок в американской статистике доходов и расходов не было, а тут вот на тебе — появились… Браво, Гринспен! Браво, О'Нил! Браво, иллюзионисты-фокусники!!! "Ловкость рук, и никакого мошенничества". Вот это действительно цирковой номер! И ведь, уверены, они его еще не раз исполнят на бис…
СЕАНС ЧЕРНОЙ МАГИИ С РАЗОБЛАЧЕНИЕМ
Теперь внимание: смертельный аттракцион!Второго августа министерство торговли опубликовало пересмотренные данные баланса международных транзакций (платежного баланса) США с 1995 года. Проведя нехитрые вычисления, то есть сопоставив чистый приток капитала с дефицитом по текущим операциям до и после пересмотра, один из авторов этой книги был настолько потрясен результатом, что вначале не поверил своим глазам и перепроверил расчеты несколько раз.
А получилось вот что.
По ранее публиковавшимся данным выходило, что в сумме за семь лет (с 1995 по 2001 год включительно) США имели положительное сальдо платежного баланса в размере 203,2 млрд долларов, а по пересмотренным данным за этот период они имели дефицит в размере 89,8 млрд долларов (график 24)! С учетом же данных за первый квартал 2002 года дефицит платежного баланса составил уже 100 млрд долларов.
Во время скандала с корпорацией Enron обнаружилось, что компания обманывала акционеров, публикуя данные о миллиардных прибылях, в то время как на самом деле она несла миллиардные убытки. Случай с пересмотром платежного баланса США — это «энронизация» в масштабах всей страны.
Если раньше весь мир полагал, что США имеют избыточное международное финансирование своего дефицита счета текущих операций (прибыль), то теперь выясняется, что в действительности чистый приток капитала не компенсировал этот дефицит (убыток). И если в первом случае рост доллара на фоне углубления дефицитности американской экономики казался хоть как-то оправданным, то во втором…
Какой ужасный конфуз! Король — Его Величество Доллар — оказался голым!!!
Вернуться к оглавлению книги.
ПРЕДПОСЫЛКИ ДОЛГОВОГО КРИЗИСА И УГРОЗЫ, ИСХОДЯЩИЕ С СОПРЯЖЕННЫХ РЫНКОВ
УДАР ПО БЛАГОСОСТОЯНИЮ
Крах фондового рынка сделал беднее каждого второго американца.В результате нескольких волн кризиса на американском фондовом рынке, как мы уже отмечали, потери в стоимости активов превысили 8,5 трлн долларов. С учетом же падения на рынках других стран счет потерь уже идет на десятки триллионов.
Но даже после череды падений американский рынок остается сильно перегретым. В середине 2003 года показатель отношения капитализации компаний к чистой прибыли, которую они зарабатывают, свидетельствует о том, что рынок сейчас переоценен даже больше, чем в марте 2000 года, когда основные фондовые индексы достигли пика и начался катастрофический обвал. Тогда этот показатель составлял 28,2, а сейчас- около 35, что в два с половиной раза превышает историческую норму (см. графики 15 и 16 в главе 3). Поэтому падение фондового рынка продолжится.
Несмотря на фиктивный характер «сгоревшего» бумажного капитала, все это чревато существенным сокращением накопленного богатства домохозяйств и снижением уровня благосостояния.
Когда в начале 90-х годов в Японии лопнул спекулятивный пузырь фондового рынка и рынка недвижимости, население в своей массе не пострадало, так как практически все свои сбережения (на общую сумму, эквивалентную 10 трлн долларов) японские граждане хранят на беспроцентных счетах в гарантированной государством системе почтовых банков. Спекулятивные инвесторы исчислялись единицами.
Совсем другая картина наблюдается сейчас в США. Сегодня акциями в США владеют 50 % всех домохозяйств. Причем в структуре финансовых активов населения в 1999–2000 годах на вложения в акции приходилось 42–44 %. Для сравнения: в 1975–1990 годах эта доля составляла около 15 %. Помимо того, что падение фондового рынка непосредственно отражается на уровне жизни населения, американцы получат и ощутимые косвенные удары по своему благосостоянию. Например, если в структуре активов пенсионных фондов и страховых компаний в 50-е годы акции составляли 10 %, в период 1960–1990 годов — 20–30 %, то сейчас эта доля превысила 45 %.
В ДОЛГОВОЙ ЯМЕ
Тяготы, которые придется пережить населению, трудно переоценить, потому что американские семьи никогда ранее не были так перегружены долгами, как сейчас. В период 1960–1985 годов задолженность домохозяйств находилась на уровне 45–50 % ВВП, и указанная доля оставалась стабильной. Иными словами, рост задолженности не превосходил рост доходов и ВВП. Постоянное превышение расходов над доходами в 90-е годы, вплоть до снижения сберегаемой доли получаемых персональных доходов до отрицательной величины, привело к резкому увеличению задолженности домохозяйств, которая только по потребительским кредитам достигла почти 75 % ВВП, а вместе с ипотечной задолженностью превышает размер ВВП.В условиях ухудшения макроэкономической ситуации население США столкнется с острой проблемой обслуживания своих долговых обязательств. Непременный в этих обстоятельствах рост числа персональных банкротств может пробить серьезную брешь в балансах американских банков. По данным Американской ассоциации банкиров, размер непогашенной в срок задолженности владельцев кредитных карт составил в IV квартале 2002 года 4,07 % от общего объема счетов, что является рекордным значением за все время сбора данной статистики с 1990 года.
Дела корпораций обстоят не лучше. Уже в ближайшее время следует ожидать заметного ухудшения финансового состояния американских компаний. На это указывает, в частности, резкое увеличение спрэда в доходности между корпоративными облигациями и гособлигациями США. Спрэд в доходности корпоративных облигаций со спекулятивным рейтингом (так называемых бросовых облигаций) по сравнению с долговыми бумагами казначейства США в начале 2001 года поднимался до 1074 базисных пунктов, а аналогичный спрэд для облигаций, имеющих инвестиционный рейтинг, — до 255 базисных пунктов. Оба эти показателя являются наихудшими за последнее десятилетие. Снижение котировок корпоративных облигаций при одновременном падении курса акций означает, что у многих американских фирм возникнут или уже возникли серьезные проблемы с обслуживанием долгов. И это будет происходить на фоне кризиса сбыта и падения прибылей, а также при общем сокращении ликвидности и ужесточении банками кредитной политики.
В 2000 году на каждое повышение кредитного рейтинга по корпоративным облигациям, имеющим инвестиционный ранг, приходилось 3,6 понижения (самый плохой показатель с 1992 года), а по спекулятивным облигациям — более 5 понижений (наихудший показатель с 1990 года), причем качество задолженности продолжает падать.
Одной из причин понижения рейтинга и падения котировок корпоративных облигаций является резкий рост числа дефолтов компаний по своим долговым обязательствам. Если в 1999 году корпоративные дефолты составляли 5,4 % от объема рынка бросовых облигаций, то по итогам 2001 года эта цифра превысила 11 %. Всего за 2001 год 182 американские компании объявили дефолты на общую сумму долгов в 86,3 млрд долларов. И ситуация продолжает только ухудшаться. Так, в январе 2002 года был установлен очередной печальный рекорд: 41 корпоративный эмитент объявил дефолт по своим обязательствам на сумму 31,3 млрд долларов. Предыдущий рекорд был установлен в декабре 2001 года: 27 компаний с суммой долга 25,3 млрд долларов, причем в их число попала оскандалившаяся корпорация Enron. Количество дефолтов в мире непрерывно растет (график 25). По статистике рейтингового агентства Standard&Poor's, в 2002 году произошло рекордное количество долговых дефолтов компаний на 177 млрд долларов, что на 53 % больше показателя предыдущего года. О своей неспособности расплачиваться по долгам объявили 194 эмитента. При этом максимальное число дефолтов (80 % по объемам, 106 компаний) пришлось в 2002 году на США. Такого прецедента в мире еще не было.
За последние годы, пользуясь политикой беспрецедентного снижения учетных ставок, американские корпорации набрали новых долгов. Так, в 2001 году эмиссии корпоративных облигаций достигли рекордных масштабов: было эмитировано новых долговых обязательств на сумму порядка 700 млрд долларов. Немалая часть этих долгов представляет реструктуризацию старых, что позволяет снизить остроту долговой проблемы сейчас. Но эти меры только отодвигают сроки оплаты на несколько лет вперед и усугубляют проблему общего уровня корпоративной задолженности, который достиг невиданных масштабов за всю историю американской экономики не только в абсолютном выражении, но и, что важнее, по отношению к ВВП.
Видимо, и с этой стороны банки и инвесторы могут понести ощутимые потери. Похоже, многие стали это понимать: в течение 2002 года впервые было отмечено существенное сокращение объемов покупок американских корпоративных облигаций со стороны международных инвесторов. Это само по себе уже является знаковым событием.
Общая же задолженность всех секторов экономики США, как мы уже отмечали, превышает 33 трлн долларов (в 3,5 раза больше ВВП).
ПРЕДПОСЫЛКИ БАНКОВСКОГО КРИЗИСА
Объем безнадежных долгов на балансе американских банков за 2000 год вырос на 300 %, а общий объем проблемных долгов увеличился вдвое. В 2001 году этот показатель вырос еще на 33 %. Удельный вес долгов, по качеству сопоставимых с облигациями, имеющими неинвестиционный рейтинг, превысил 35 % от общей суммы долгов на балансе банков. При этом отношение выделенных на покрытие возможных убытков банковских резервов к общей сумме долгов упало в США до 1,6 % — наихудший показатель за 50 лет. Именно ситуация с плохими долгами и рост числа персональных банкротств и корпоративных дефолтов заставили банки резко ужесточить условия предоставления новых кредитов (график 26). Этот шаг имеет большое макроэкономическое значение и увеличивает шансы сползания экономики в депрессию. К тому же долговой кризис приобретает самоусиливающийся характер. По мнению аналитиков, на очереди массовые банкротства телекоммуникационных компаний, положение которых таково, что им уже фактически отказано не только в эмиссии облигаций, но и в банковских ссудах.Удар по центральному звену финансовой и платежной системы — коммерческим банкам — может создать угрозу системного кризиса, аналогичного тому, что наблюдался в 1930–1932 годах, когда в США обанкротилось более четырех тысяч банков.
Несмотря на реальность ухудшения ситуации, маловероятно, что одна проблема плохих долгов может спровоцировать системный кризис. Объемы невозвратов кредитов вряд ли достигнут той критической массы, которая бы вызвала цепную реакцию распада финансовой системы. Объем плохих долгов японских банков, возникших в результате финансового кризиса 1990 года, оценивался в 1 трлн долларов. Однако коллапса финансовой системы Японии все же не произошло, хотя эта проблема и стала главной причиной десятилетней стагнации экономики.