Страница:
В постановлении правительства установлены форма и основные параметры погашения валютного долга:
валюта займа - доллары США;
ежегодные купонные выплаты - 3%;
общая сумма займа - 7,885 млрд.;
структура эмиссии:
- 100 тыс. облигаций номиналом 10()0$;
- 41,5 тыс. облигаций номиналом IOOOOS;
- 73,7 тыс. облигаций номиналом 100000$;
дата выпуска - 14 мая 1993 года;
погашение по пяти траншам со сроком обращения 1, 3, 6, 10, 15 лет;
выпуск в наличной бумажной форме в виде ценных бумаг на предъявителя.
В 1996 г. была проведена дополнительная эмиссия ОВВЗ. Дополнительные и новые выпуски были нацелены:
на погашение внутреннего валютного долга, который не был учтен при определении первоначального объема эмиссии ОВВЗ;
на урегулирование внутреннего валютного долга бывшего СССР перед российскими предприятиями и организациями - владельцами балансовых счетов, на которых числились средства в клиринговых, замкнутых и специальных валютах по межправительственным договорам и платежным соглашениям;
на погашение валютной коммерческой задолженности РФ.
Размещение новых VI и VII траншей ОВВЗ было произведено в мае 1996 г. в условиях падения цен на российские долги вследствие высоких предвыборных рисков. В 1996 г. состоялся дополнительный выпуск ОВВЗ на общую сумму 5,05 млрд. долл. США, в том числе II-V серий на 1,55 млрд. долл. и двух новых серий (VI и VII) на 3,5 млрд. долл. В настоящее время с учетом погашенных серий в обращении находятся облигации III-VII серий на сумму 11,1 млрд. долл.
Крупнейшими участниками этого рынка из числа зарубежных банков и компаний являются Bank of America, Chase Manhattan, Salomon Brothers, INC Barings, Indosuez Capital, Eurobank, Deutsche Morgan Grenfell, J. P. Morgan. В число наиболее заметных российских операторов рынка входят Внешторгбанк МФК, МФК-"Московские партнеры", "Альфа Альянс", "Российский кредит" и другие. Следует отметить, что размещение ОВВЗ производилось по номиналу, однако на вторичном рынке облигации продаются с дисконтом от 90% до 10% в зависимости от серии. Рыночная стоимость облигаций подвержена колебаниям, определяемым влиянием как экономических, так и политических факторов.
Среди этих факторов - общая конъюнктура мирового рынка внешних долгов, состояние российской экономики, финансов и политической ситуации в стране, результаты переговоров Правительства России с Парижским и Лондонскими клубами, с МВФ и МБРР и др.
Объем и структура эмиссии ОВВЗ
Объем эмиссии, млн. долл.
Номер серии
Выпуск 1993 года
Выпуск 1996 года
Дата
погашения I
266
14.05.1994 погашена II
1 518 30
14.05.1996 погашена
III
1 307 15
14.05.1999
IV
2 627 835
14.05.2003 V
2 167 670
14.05.2008
VI
1 750
14.05.2006
VII
1 750
14.05.2011
Главной тенденцией конца 1996 г. стало повышение котировок и соответственно снижение доходности облигаций всех траншей: если на начало года доходность облигаций третьего, четвертого и пятого траншей колебалась вокруг отметки в 20% годовых в долл. США, то к концу гола доходность упала до 10-13% в зависимости от транша. Падение доходности явилось следствием получения Россией кредитного рейтинга и, как следствие этого, повышения доверия иностранных участников к инструментам российского рынка. Другой чертой рынка в 1996 году стало повышение объемов торгов и, как следствие, ликвидности рынка ОВВЗ.
В заключение следует заметить, что ОВВЗ с самого начала были "необычными" ценными бумагами с изначально заложенными в конструкцию противоречиями. Некоторые из таких противоречий в сочетании с недостаточным уровнем развития депозитарных услуг и недостаточной согласованностью между гражданским и уголовным правом создали основу для возникновения проблем, связанных с реализацией добросовестными приобретателями прав по принадлежащим им бумагам.
ГОСУДАРСТВЕННЫЕ КРАТКОСРОЧНЫЕ ОБЛИГАЦИИ, ОБЛИГАЦИИ ФЕДЕРАЛЬНОГО ЗАЙМА С ПЕРЕМЕННЫМ КУПОНОМ
По таким характеристикам, как объем в обращении, емкость рынка, ликвидность и динамичность развития, а также доля в финансировании дефицита федерального бюджета ведущее место среди государственных ценных бумаг занимают ГКО и ОФЗ. Наличие свойств, общих для ГКО и ОФЗ, несмотря на некоторые различия в эмиссионных характеристиках, позволяют говорить о существовании единого рынка ГКО-ОФЗ. Среди таких общих свойств можно отметить следующие: - технология размещения, вторичного обращения и погашения через систему
организованного рынка ценных бумаг (ОРЦБ);
- круг участников рынка, в первую очередь - общий институт дилеров;
- схожие инвестиционные качества.
Эмитентом ГКО и ОФЗ выступает Министерство финансов России, которое принимает решение об осуществлении отдельных выпусков ГКО и ОФЗ и определяет их параметры.
Параметры выпуска государственных краткосрочных облигаций (ГКО)(Определены постановлением Правительства РФ от 8.02.93 № 107 "О выпуске государственных краткосрочных бескупонных облигаций" с изменениями, внесенными постановлением Правительства РФ от i7.07.94 № 1105):
- номинальная стоимость облигации - 1 000 000 рублей;
- срок обращения 3 месяца, 6 месяцев и 1 год (в настоящее время годовые облигации не эмитируются);
- облигации бескупонные, т. е. доходом по ним является разница между ценой покупки и погашения;
- эмиссия облигаций осуществляется в форме отдельных выпусков (траншей);
- владельцами облигаций могут быть как юридические, так и физические лица, в том числе и нерезиденты;
- облигации именные;
- форма выпуска - безбумажная.
Генеральный агент эмитента - Центральный банк России - выполняет функции платежного агента Минфина, проводит размещение, обслуживание и гарантирует своевременное погашение облигаций, Облигации выпускаются с обязательным централизованным хранением, выпуски этих ценных бумаг оформляются глобальными сертификатами, которые хранятся в Минфине и Банке России. Вследствие того, что ключевые характеристики для этих рынков общие, на протяжении 1996 года происходило параллельное развитие нормативной базы и инфраструктуры рынков ОФЗ и ГКО.
Первичное размещение ведется по принципу американского аукциона. Претенденты подают два типа заявок: конкурентные и неконкурентные. Стоимость бумаг, приобретаемых по неконкурентным заявкам, равна средневзвешенной цене удовлетворенных конкурентных заявок. Конкурентные заявки подаются участниками торгов с указанием цены, по которой они готовы приобрести облигации.
Цена отсечения
После регистрации по уровню предложения цены, начиная с максимальной, заявки участвуют в безличном конкурсе, где определяется цена отсечения (если объем облигаций меньше спроса). Заявки, преодолевшие линию отсечения, удовлетворяются по цене, указанной в заявке. Расчеты производятся в день аукциона.
Ликвидность ГКО обеспечивается наличием постоянно функционирующей торговой системы в рамках Московской межбанковской валютной биржи (ММВБ) и технологичным регламентом.
К важнейшим событиям 1996 года следует отнести следующие:
* создание и внедрение механизма участия нерезидентов на первичном и вторичном рынках ГКО-ОФЗ;
* создание института первичных дилеров; введение института маркет-мейкеров, обеспечивающего рынку большую степень стабильности и контролируемости;
* введение новых типов операций: ломбардного кредитования и операций с обратным выкупом;
* создание механизма учета прав на облигации, находящиеся в доверительном управлении (открытие в системе счетов ОРЦБ счетов доверительного управления для управляющих компаний паевых инвестиционных фондов);
* дальнейшее развитие системы межрегиональных торгов в режиме реального времени и подключение новых торговых площадок. К концу 1996 года торги ГКО и ОФЗ велись на восьми валютных биржах.
14 июня 1995 года на ММВБ состоялся первый аукцион по размещению облигаций федерального займа с переменным купоном (ОФЗ-ПК).
Параметры выпуска облигаций федерального займа с переменным купоном: - форма выпуска - безбумажная; - объем выпуска - 1 триллион рублей; номинальная стоимость одной облигации - 1 млн. рублей; - срок обращения - 378 дней.
Порядок определения купонной ставки.
Процентная ставка купонного дохода определяется на текущий день как средневзвешенная доходность к погашению по средневзвешенной цене ГКО на вторичных торгах на ММВБ и рассчитывается по тем выпускам ГКО, погашение которых будет произведено в период от 30 дней до даты выплаты очередного купонного дохода до 30 дней после выплаты очередного купонного дохода. Доходность определяется как средневзвешенная за последние 4 торговые сессии до даты объявления доходности. Длительность купонного периода 105 дней. Величина купонного дохода объявляется не позднее чем за 7 дней до даты выплаты дохода по предшествующему купону.
Выпуски ГКО и ОФЗ-ПК считаются состоявшимися, если в период размещения было продано не менее 20% от количества предполагавшихся к выпуску облигаций.
В феврале 1997 года ЦБ изменил методику расчета купонов по ОФЗ, по которой купоны ОФЗ рассчитывались на основе только выпусков ГКО, размещенных до 21 января 1997 года (это решение было принято вследствие вступления в действие с 21 января 1997 г. Закона РФ "О внесении изменений и дополнений в Закон РФ "О налоге на прибыль предприятий и организаций" и принятия инструкции о порядке взимания налога).
Роль рынка ГКО-ОФЗ в структуре макроэкономических пропорций в экономике в целом и в финансировании дефицита государственного бюджета в настоящее время имеет исключительное значение.
Поступления от рынка ГКО-ОФЗ сыграли доминирующую роль в финансировании дефицита федерального бюджета. Доля ГКО-ОФЗ в общем финансировании дефицита федерального бюджета стабильно превышала 50 процентов, достигая в некоторые месяцы 85- 95 процентов.
По состоянию на 28 февраля 1997 года объем рынка ГКО-ОФЗ (рассчитывается как текущая суммарная номинальная стоимость находящихся в обращении ценных бумаг) вырос более чем в 3 раза и достиг 262,2 трлн. руб. в феврале 1997 г. против 73,7 трлн. руб. в начале 1996 г.
Доходность ГКО
Доходность ГКО на протяжении года являлась одним из ключевых макроэкономических ориентиров наряду с таким показателем, как ставка рефинансирования. К концу года усилия ЦБ и Минфина по созданию эффективного механизма привлечения нерезидентов на рынок ГКО-ОФЗ отразились в снижении доходности облигаций и тем самым - стоимости обслуживания внутреннего государственного долга в части этих государственных ценных бумаг. Если в начале 1996 года показатель доходности ГКО, взвешенной по всем выпускам в обращении, составлял более 100% годовых, в июне достигал 170%, то к концу года доходность снизилась до 30 -35%.
Важно также отметить, что было достигнуто увеличение сроков заимствования. Показатель средней дюрации, исчисляемый по всем находящимся в обращении выпускам ГКО-ОФЗ на определенную дату, возрос с 88 дней по состоянию на январь до 149 дней по состоянию на декабрь. Удлинение сроков заимствования было достигнуто за счет целенаправленной политики Министерства финансов РФ по выпуску в обращение более длинных серий ГКО, уже в III квартале 1996 г. прекратился выпуск ГКО сроком обращения три месяца, появились выпуски ОФЗ со сроком обращения два года.
Реформирование института дилера
На протяжении всего 1996 года Центральный банк проводил последовательную политику, направленную на реформирование института дилера на рынке ГКО-ОФЗ.
По состоянию на середину марта число дилеров на рынке ГКО-ОФЗ достигло 171 (включая региональных). Увеличение числа дилеров поставило вопрос об усовершенствовании системы контроля за их операциями. Во втором квартале Банк России инициировал процесс разделения дилеров на две группы на добровольной основе. Дилеры первой группы, или "первичные дилеры", помимо выкупа определенного процента от объема выпусков размещаемых на аукционах облигаций, должны были, по сути дела, выполнять обязанности маркет-мейкеров на рынке ГКО-ОФЗ, поддерживая котировки выпусков облигаций в торговой системе. Помимо дополнительных обязанностей первичные дилеры получали и дополнительные права: лишь их заявки на покупку и продажу могли оставаться в торговой системе (остальным участникам разрешалось выставлять заявки лишь типа "fill or kill"-(исполнение или отмена)), с этой группой дилеров Центральный банк планировал начать операции РЕПО по ГКО и ОФЗ.
Система межрегиональных торгов
По состоянию на конец 1996 года в систему межрегиональных торгов на ОРЦБ входило восемь бирж: Московская межбанковская валютная биржа (ММВБ), Санкт-петербургская валютная биржа (СПВБ), Сибирская межбанковская валютная биржа (СМВБ), Ростовская межбанковская валютная биржа (РМВБ", Уральская валютная биржа (УРВБ), Азиатско-Тихоокеанская международная валютная биржа (АТМВБ), Нижегородская валютно-фондовая биржа (НВФБ), Самарская валютная межбанковская биржа (СМВБ). Доля региональных бирж в общем объеме сделок остается невысокой - в среднем около 5% в объеме дневных вторичных торгов, Однако данный факт является объективным следствием высокой концентрации финансовых ресурсов в Москве, которая еще будет сохраняться и в дальнейшем, и не занижает значения формирования торговой и расчетной системы, функционирующей в режиме реального времени в регионах с разными часовыми поясами.
Операции ломбардного кредитования
Введение Центральным банком операций ломбардного кредитования в апреле 1996 года было призвано задействовать еще один из механизмов регулирования ликвидности коммерческих банков и денежно-кредитной политики в целом. В "ломбардный список" ценных бумаг, утверждаемый Центральным банком, на настоящий момент включены ГКО и ОФЗ. В соответствии с нормативными документами, принятыми Центральным банком, кредиты банкам под залог ГКО и ОФЗ могут быть выданы на срок не более 30 дней по ставке, определяемой на ломбардном аукционе. Для осуществления операции ломбардного кредитования в систему счетов депозитарного учета на ОРЦБ были введены специальные разделы счета депо "блокировано в залоге" и "блокировано принятое в залог", оператором которых является Центральный банк.
Операции с обратным выкупом - операции РЕПО
В октябре 1996 года были введены операции с обратным выкупом - операции РЕПС. Центральный банк заключил генеральные соглашения о сделках купли-продажи облигаций с обратным выкупом с рядом первичных дилеров. Однако многообразие операций рынка РЕПО в настоящий момент в значительной степени ограничено Центральным банком: только первичные дилеры имеют право осуществлять операции РЕПО, при этом только операции прямого РЕПО и только с целью закрытия короткой позиции у первичного дилера. Также ограничен максимальный срок операции РЕПО.
ОБЛИГАЦИИ ГОСУДАРСТВЕННОГО СБЕРЕГАТЕЛЬНОГО ЗАЙМА РФ
В сентябре 1995 г. на российском финансовом рынке появились облигации государственного сберегательного займа (ОГСЗ), выпуск которых был осуществлен в соответствии с указом Президента РФ (Указ Президента РФ от 9.08.95 № 836 "О Государственном сберегательном займе Российской Федерации"). На сегодняшний день первый выпуск десяти серий облигаций сберегательного займа в размере 11 трлн. рублей закончен.
Первый выпуск облигаций ОГСЗ, или облигаций для населения, был вполне благополучным и успешным как для Минфина РФ, так и для населения и финансовых структур. На протяжении всего периода спрос превышал предложение. Особенно это было заметно в последние месяцы 1996 года, что вполне объяснимо, учитывая падение доходности практически всех инструментов финансового рынка. Доходность же по ОГСЗ оставалась вполне привлекательной даже на этом фоне. Пока вышли из обращения первая, вторая и третья серии первого выпуска, а остаются в обращении облигации семи серий на общую сумму по номиналу более 8 трлн. рублей.
Выпуск этих бумаг был рассчитан на мелких частных инвесторов, так как, с одной стороны, такие инвесторы уже имели возможность разочароваться от попыток участия в операциях лжефинансовых компаний и ряда банков, с другой стороны, набор финансовых инструментов был ограничен, а доходность по привычным для населения направлениям вложений средств, например в валюту, стала резко снижаться. В этой ситуации спрос на новые финансовые инструменты, имеющие государственное обеспечение, был в значительной степени гарантирован.
Принципиальных отличий ОГСЗ от ценных бумаг типа ГКО-ОФЗ было три:
- документарный (бумажный) выпуск;
- относительно низкий номинал (100 тыс. и 500 тыс. рублей);
- предъявительский характер этих ценных бумаг.
В соответствии с условиями выпусков отдельных серий ОГСЗ процентный доход по купону приравнивается к последней официально объявленной купонной ставке по облигациям федеральных займов с переменным купонным доходом (ОФЗ-ПК) за аналогичный по продолжительности купонный период,
Колебательное состояние рынка и повышенный спрос на облигации со стороны населения потребовали от операторов, особенно в первое время, дополнительных усилий по работе с частными лицами, что увеличило расходы на обслуживание. В результате со временем проявилась структура рынка, произошло его деление на крупных операторов и на финансовые учреждения, для которых ОГСЗ являются частью инвестиционного портфеля.
Эмиссия облигаций повлекла за собой формирование многих специфических услуг, в частности, активно стало развиваться депозитарное обслуживание - во многих банках были открыты депозитарии, в которых предусмотрена возможность хранения облигаций, организованы услуги по выплате купонных доходов. Вместе с тем работа с ОГСЗ достаточно трудоемка для финансово-кредитных учреждений, учитывая большое количество ручных операций и сравнительно небольшие номиналы.
Отметим еще три особенности организации обращения ОГСЗ:
- наличие нескольких форм обращения (биржевая, внебиржевая - через финансовые структуры и "уличная"):
- облигации эффективно используются и на кредитном рынке, где они постепенно становятся одним из главных средств обеспечения залогов;
- облигации начинают выполнять функции денег и в этом качестве в ряде случаев заменяют не только рубли, но и валюту, поскольку имеют более высокую доходность. В настоящее время ряд обменных валютных пунктов начал работать с облигациями сберегательного займа.
Особенности обслуживания клиентов на рынке ОГСЗ следущие:
Организация первичного рынка.
Особенности обслуживания клиентов на рынке ОГСЗ следующие:
Организация первичного рынка отлична от аукционов по ГТО-ОФЗ и проводится в форме тендера (открытой подписки) среди дилеров ГКО-ОФЗ и инвестиционных компаний по предварительным условиям, которые отражены в условиях выпуска ОГСЗ.
Для подписчиков важны три условия:
- сумма лота (как правило 10 млрд. рублей);
- начальная (минимальная) цена;
- размер купона.
Финансовые структуры предварительно уточняют размер возможного оптового и розничного спроса на облигации.
Согласно условиям размещения, финансовые структуры, которые приобрели на тендере свои лоты, должны в течение двух месяцев обеспечить реализацию за наличный расчет не менее 60% от общего размера лота. Для банковских структур, осуществляющих значительные по объему расчетно-кассовые операции, не составляет большого труда обеспечить выполнение этого условия.
По состоянию на февраль 1997 года всего в обращение выпущены одиннадцать серий облигаций государственного сберегательного займа номинальным объемом 13 трлн. руб. (см. таблицу ниже).
Структура эмиссии ОГСЗ
№ серии
Объем выпуска, трлн. руб.
Период погашения
I
1
27.09.96-26.03.97
II
1
27.10.96-26.04.97
III
1
6.12.95 -5.06.97
IV
1
28.02.97-27.08.97
V
1
10.04.97-9.10.97
VI
1
17.04.97-16.09.97
VII
1
22.05.97-16.11.97
VIII
1
11.09.97-11.03.98
IX
1
2.10.97 -2.04.98
X
2
27.11.97-27.05.98
XI
2
25.02.98-25.08.98
Итого:
13
В настоящее время в процессе погашения находятся первые четыре серии ОГСЗ, в апреле 1997 года начнется погашение 5-й и 6-й серий.
В 1997 году в условиях увеличения стабильности финансового рынка и снижения привлекательности валютных сбережений планируется серьезно увеличить долю ОГСЗ в общем объеме заимствований государства, привлекая прежде всего накопления граждан, делая упор на региональных инвесторов.
Облигации федерального займа с постоянным доходом (ОФЗ-ПД)
Важным событием на рынке ГКО-ОФЗ стало начало продажи с 24 февраля 1997 года на вторичном рынке облигаций федерального займа с постоянным доходом (ОФЗ-ПД).
Параметры выпуска и обращения (утверждены письмом Министерства финансов от 28.06.96 года №60):
- эмитент - Министерство финансов;
- облигации именные, купонные, среднесрочные;
- номинал 1 000 000 руб.;
- эмиссия осуществляется в форме отдельных выпусков в сроки, устанавливаемые эмитентом;
- для каждого выпуска устанавливается свой размер купонного дохода, дата погашения, дата выплаты купонного дохода, доля нерезидентов;
- указанные условия фиксируются в Глобальном сертификате;
- величина купонного дохода постоянна.
Облигации эмитированы 6 июня 1996 г. для покрытия расходов на компенсацию вкладов в Сбербанке РФ граждан России, родившихся до 1916 года. Всего в обращение будет выпущено 12 траншей на общую сумму 3,8 трлн. руб. Срок обращения ОФЗ-ПД самый длительный - 3 года. Купонный доход будет выплачиваться ежегодно, доходность по первому купону установлена в размере 20% годовых.
ВОПРОСЫ ДЛЯ САМОПРОВЕРКИ
1. Какой процентный доход предусмотрен условиями выпуска и обращения ОВВЗ?
2. Как рассчитывается стоимость ГКО, приобретаемых участниками аукциона по неконкурентным заявкам?
3. Назовите основные события, произошедшие на рынке ГКО-ОФЗ.
4. Как определяется процентный доход по купону ОГСЗ?
3.6 КОРПОРАТИВНЫЕ ОБЛИГАЦИИ
Большинство компаний не может получать достаточно прибыльные денежные потоки от своей деятельности для того, чтобы позволить себе роскошь жить без заимствований. В главе 1 говорилось о том, что существует три способа, используя которые компании могут привлекать финансирование: заимствование, выпуск долевых инструментов и продажа активов.
В данном разделе будут рассмотрены те инструменты, которые компания может выпускать для того, чтобы удовлетворить свои потребности в заимствовании, а также будут рассмотрены причины, по которым может быть использован тот или иной метод. В этом разделе не будут обсуждаться инструменты денежного рынка, которые уже рассматривались выше в главе 1.
Прежде чем компания начнет выпускать долговые инструменты, она должна принять во внимание ряд факторов. В принципе это те же факторы, которые учитывает банк, принимая решение: предоставлять компании кредит или нет. Анализ этих факторов позволяет банку (как кредитору) определить риски, с которыми он может столкнуться с точки зрения способности компании выплачивать проценты и погасить основную сумму долга в течение установленного временного периода.
ФАКТОРЫ, УЧИТЫВАЕМЫЕ ПРИ КРЕДИТОВАНИИ
Какова цель кредита?
Будут ли эти средства приносить прибыль, достаточную для выплаты процентов и погашения основной суммы долга в установленное время в рамках графика погашения?
Какие активы будут предоставлены в качестве обеспечения кредита?
Имеет ли заемщик право использовать данные активы в качестве залога, (т. е. не являются ли они обеспечением какого-либо другого кредита)?
Как функционировала компания в течение последних трех финансовых лет?
Каково соотношение между текущими заемными средствами и акционерным капиталом до получения рассматриваемого кредита и после?
Насколько может сократиться годовая прибыль компании, чтобы она оставалась в состоянии продолжать обслуживать долг?
Какой убыток могла бы выдержать компания и при этом продолжать обслуживать основную сумму долга по предлагаемому кредиту?
Какое воздействие окажет на компанию изменение общерыночных процентных ставок?
Достаточно ли эффективна система защиты лиц, не являющихся акционерами, т. е. кредиторов?
Имеет ли компания кредитный рейтинг, принятый в национальном и международном масштабе?
Решение кредитора будет зависеть от ответов на вышеперечисленные вопросы. В конечном итоге кредитор примет решение, состоящее из двух частей: готовность предоставить кредит компании и цена (или уровень доходности), по которой кредитор готов предоставить кредит. Чем более положительны ответы на вышеперечисленные вопросы, тем в большей степени кредитор будет готов предоставить кредит и тем меньше будет требуемый им уровень доходности.
ТОЧКА ЗРЕНИЯ ЗАЕМЩИКА
Из законов спроса и предложения следует, что кредитор будет стремиться к тому, чтобы предоставить кредит по возможности по самой высокой ставке, а заемщик будет стараться получить кредит по возможности по самой низкой ставке.
Развитие рынка капитала предоставляет заемщикам ряд методов, используя которые они могут привлекать средства. Соответственно заемщик постарается выбрать такой метод, который лучше всего подходит для будущего потенциала компании и несет меньше всего затрат.
валюта займа - доллары США;
ежегодные купонные выплаты - 3%;
общая сумма займа - 7,885 млрд.;
структура эмиссии:
- 100 тыс. облигаций номиналом 10()0$;
- 41,5 тыс. облигаций номиналом IOOOOS;
- 73,7 тыс. облигаций номиналом 100000$;
дата выпуска - 14 мая 1993 года;
погашение по пяти траншам со сроком обращения 1, 3, 6, 10, 15 лет;
выпуск в наличной бумажной форме в виде ценных бумаг на предъявителя.
В 1996 г. была проведена дополнительная эмиссия ОВВЗ. Дополнительные и новые выпуски были нацелены:
на погашение внутреннего валютного долга, который не был учтен при определении первоначального объема эмиссии ОВВЗ;
на урегулирование внутреннего валютного долга бывшего СССР перед российскими предприятиями и организациями - владельцами балансовых счетов, на которых числились средства в клиринговых, замкнутых и специальных валютах по межправительственным договорам и платежным соглашениям;
на погашение валютной коммерческой задолженности РФ.
Размещение новых VI и VII траншей ОВВЗ было произведено в мае 1996 г. в условиях падения цен на российские долги вследствие высоких предвыборных рисков. В 1996 г. состоялся дополнительный выпуск ОВВЗ на общую сумму 5,05 млрд. долл. США, в том числе II-V серий на 1,55 млрд. долл. и двух новых серий (VI и VII) на 3,5 млрд. долл. В настоящее время с учетом погашенных серий в обращении находятся облигации III-VII серий на сумму 11,1 млрд. долл.
Крупнейшими участниками этого рынка из числа зарубежных банков и компаний являются Bank of America, Chase Manhattan, Salomon Brothers, INC Barings, Indosuez Capital, Eurobank, Deutsche Morgan Grenfell, J. P. Morgan. В число наиболее заметных российских операторов рынка входят Внешторгбанк МФК, МФК-"Московские партнеры", "Альфа Альянс", "Российский кредит" и другие. Следует отметить, что размещение ОВВЗ производилось по номиналу, однако на вторичном рынке облигации продаются с дисконтом от 90% до 10% в зависимости от серии. Рыночная стоимость облигаций подвержена колебаниям, определяемым влиянием как экономических, так и политических факторов.
Среди этих факторов - общая конъюнктура мирового рынка внешних долгов, состояние российской экономики, финансов и политической ситуации в стране, результаты переговоров Правительства России с Парижским и Лондонскими клубами, с МВФ и МБРР и др.
Объем и структура эмиссии ОВВЗ
Объем эмиссии, млн. долл.
Номер серии
Выпуск 1993 года
Выпуск 1996 года
Дата
погашения I
266
14.05.1994 погашена II
1 518 30
14.05.1996 погашена
III
1 307 15
14.05.1999
IV
2 627 835
14.05.2003 V
2 167 670
14.05.2008
VI
1 750
14.05.2006
VII
1 750
14.05.2011
Главной тенденцией конца 1996 г. стало повышение котировок и соответственно снижение доходности облигаций всех траншей: если на начало года доходность облигаций третьего, четвертого и пятого траншей колебалась вокруг отметки в 20% годовых в долл. США, то к концу гола доходность упала до 10-13% в зависимости от транша. Падение доходности явилось следствием получения Россией кредитного рейтинга и, как следствие этого, повышения доверия иностранных участников к инструментам российского рынка. Другой чертой рынка в 1996 году стало повышение объемов торгов и, как следствие, ликвидности рынка ОВВЗ.
В заключение следует заметить, что ОВВЗ с самого начала были "необычными" ценными бумагами с изначально заложенными в конструкцию противоречиями. Некоторые из таких противоречий в сочетании с недостаточным уровнем развития депозитарных услуг и недостаточной согласованностью между гражданским и уголовным правом создали основу для возникновения проблем, связанных с реализацией добросовестными приобретателями прав по принадлежащим им бумагам.
ГОСУДАРСТВЕННЫЕ КРАТКОСРОЧНЫЕ ОБЛИГАЦИИ, ОБЛИГАЦИИ ФЕДЕРАЛЬНОГО ЗАЙМА С ПЕРЕМЕННЫМ КУПОНОМ
По таким характеристикам, как объем в обращении, емкость рынка, ликвидность и динамичность развития, а также доля в финансировании дефицита федерального бюджета ведущее место среди государственных ценных бумаг занимают ГКО и ОФЗ. Наличие свойств, общих для ГКО и ОФЗ, несмотря на некоторые различия в эмиссионных характеристиках, позволяют говорить о существовании единого рынка ГКО-ОФЗ. Среди таких общих свойств можно отметить следующие: - технология размещения, вторичного обращения и погашения через систему
организованного рынка ценных бумаг (ОРЦБ);
- круг участников рынка, в первую очередь - общий институт дилеров;
- схожие инвестиционные качества.
Эмитентом ГКО и ОФЗ выступает Министерство финансов России, которое принимает решение об осуществлении отдельных выпусков ГКО и ОФЗ и определяет их параметры.
Параметры выпуска государственных краткосрочных облигаций (ГКО)(Определены постановлением Правительства РФ от 8.02.93 № 107 "О выпуске государственных краткосрочных бескупонных облигаций" с изменениями, внесенными постановлением Правительства РФ от i7.07.94 № 1105):
- номинальная стоимость облигации - 1 000 000 рублей;
- срок обращения 3 месяца, 6 месяцев и 1 год (в настоящее время годовые облигации не эмитируются);
- облигации бескупонные, т. е. доходом по ним является разница между ценой покупки и погашения;
- эмиссия облигаций осуществляется в форме отдельных выпусков (траншей);
- владельцами облигаций могут быть как юридические, так и физические лица, в том числе и нерезиденты;
- облигации именные;
- форма выпуска - безбумажная.
Генеральный агент эмитента - Центральный банк России - выполняет функции платежного агента Минфина, проводит размещение, обслуживание и гарантирует своевременное погашение облигаций, Облигации выпускаются с обязательным централизованным хранением, выпуски этих ценных бумаг оформляются глобальными сертификатами, которые хранятся в Минфине и Банке России. Вследствие того, что ключевые характеристики для этих рынков общие, на протяжении 1996 года происходило параллельное развитие нормативной базы и инфраструктуры рынков ОФЗ и ГКО.
Первичное размещение ведется по принципу американского аукциона. Претенденты подают два типа заявок: конкурентные и неконкурентные. Стоимость бумаг, приобретаемых по неконкурентным заявкам, равна средневзвешенной цене удовлетворенных конкурентных заявок. Конкурентные заявки подаются участниками торгов с указанием цены, по которой они готовы приобрести облигации.
Цена отсечения
После регистрации по уровню предложения цены, начиная с максимальной, заявки участвуют в безличном конкурсе, где определяется цена отсечения (если объем облигаций меньше спроса). Заявки, преодолевшие линию отсечения, удовлетворяются по цене, указанной в заявке. Расчеты производятся в день аукциона.
Ликвидность ГКО обеспечивается наличием постоянно функционирующей торговой системы в рамках Московской межбанковской валютной биржи (ММВБ) и технологичным регламентом.
К важнейшим событиям 1996 года следует отнести следующие:
* создание и внедрение механизма участия нерезидентов на первичном и вторичном рынках ГКО-ОФЗ;
* создание института первичных дилеров; введение института маркет-мейкеров, обеспечивающего рынку большую степень стабильности и контролируемости;
* введение новых типов операций: ломбардного кредитования и операций с обратным выкупом;
* создание механизма учета прав на облигации, находящиеся в доверительном управлении (открытие в системе счетов ОРЦБ счетов доверительного управления для управляющих компаний паевых инвестиционных фондов);
* дальнейшее развитие системы межрегиональных торгов в режиме реального времени и подключение новых торговых площадок. К концу 1996 года торги ГКО и ОФЗ велись на восьми валютных биржах.
14 июня 1995 года на ММВБ состоялся первый аукцион по размещению облигаций федерального займа с переменным купоном (ОФЗ-ПК).
Параметры выпуска облигаций федерального займа с переменным купоном: - форма выпуска - безбумажная; - объем выпуска - 1 триллион рублей; номинальная стоимость одной облигации - 1 млн. рублей; - срок обращения - 378 дней.
Порядок определения купонной ставки.
Процентная ставка купонного дохода определяется на текущий день как средневзвешенная доходность к погашению по средневзвешенной цене ГКО на вторичных торгах на ММВБ и рассчитывается по тем выпускам ГКО, погашение которых будет произведено в период от 30 дней до даты выплаты очередного купонного дохода до 30 дней после выплаты очередного купонного дохода. Доходность определяется как средневзвешенная за последние 4 торговые сессии до даты объявления доходности. Длительность купонного периода 105 дней. Величина купонного дохода объявляется не позднее чем за 7 дней до даты выплаты дохода по предшествующему купону.
Выпуски ГКО и ОФЗ-ПК считаются состоявшимися, если в период размещения было продано не менее 20% от количества предполагавшихся к выпуску облигаций.
В феврале 1997 года ЦБ изменил методику расчета купонов по ОФЗ, по которой купоны ОФЗ рассчитывались на основе только выпусков ГКО, размещенных до 21 января 1997 года (это решение было принято вследствие вступления в действие с 21 января 1997 г. Закона РФ "О внесении изменений и дополнений в Закон РФ "О налоге на прибыль предприятий и организаций" и принятия инструкции о порядке взимания налога).
Роль рынка ГКО-ОФЗ в структуре макроэкономических пропорций в экономике в целом и в финансировании дефицита государственного бюджета в настоящее время имеет исключительное значение.
Поступления от рынка ГКО-ОФЗ сыграли доминирующую роль в финансировании дефицита федерального бюджета. Доля ГКО-ОФЗ в общем финансировании дефицита федерального бюджета стабильно превышала 50 процентов, достигая в некоторые месяцы 85- 95 процентов.
По состоянию на 28 февраля 1997 года объем рынка ГКО-ОФЗ (рассчитывается как текущая суммарная номинальная стоимость находящихся в обращении ценных бумаг) вырос более чем в 3 раза и достиг 262,2 трлн. руб. в феврале 1997 г. против 73,7 трлн. руб. в начале 1996 г.
Доходность ГКО
Доходность ГКО на протяжении года являлась одним из ключевых макроэкономических ориентиров наряду с таким показателем, как ставка рефинансирования. К концу года усилия ЦБ и Минфина по созданию эффективного механизма привлечения нерезидентов на рынок ГКО-ОФЗ отразились в снижении доходности облигаций и тем самым - стоимости обслуживания внутреннего государственного долга в части этих государственных ценных бумаг. Если в начале 1996 года показатель доходности ГКО, взвешенной по всем выпускам в обращении, составлял более 100% годовых, в июне достигал 170%, то к концу года доходность снизилась до 30 -35%.
Важно также отметить, что было достигнуто увеличение сроков заимствования. Показатель средней дюрации, исчисляемый по всем находящимся в обращении выпускам ГКО-ОФЗ на определенную дату, возрос с 88 дней по состоянию на январь до 149 дней по состоянию на декабрь. Удлинение сроков заимствования было достигнуто за счет целенаправленной политики Министерства финансов РФ по выпуску в обращение более длинных серий ГКО, уже в III квартале 1996 г. прекратился выпуск ГКО сроком обращения три месяца, появились выпуски ОФЗ со сроком обращения два года.
Реформирование института дилера
На протяжении всего 1996 года Центральный банк проводил последовательную политику, направленную на реформирование института дилера на рынке ГКО-ОФЗ.
По состоянию на середину марта число дилеров на рынке ГКО-ОФЗ достигло 171 (включая региональных). Увеличение числа дилеров поставило вопрос об усовершенствовании системы контроля за их операциями. Во втором квартале Банк России инициировал процесс разделения дилеров на две группы на добровольной основе. Дилеры первой группы, или "первичные дилеры", помимо выкупа определенного процента от объема выпусков размещаемых на аукционах облигаций, должны были, по сути дела, выполнять обязанности маркет-мейкеров на рынке ГКО-ОФЗ, поддерживая котировки выпусков облигаций в торговой системе. Помимо дополнительных обязанностей первичные дилеры получали и дополнительные права: лишь их заявки на покупку и продажу могли оставаться в торговой системе (остальным участникам разрешалось выставлять заявки лишь типа "fill or kill"-(исполнение или отмена)), с этой группой дилеров Центральный банк планировал начать операции РЕПО по ГКО и ОФЗ.
Система межрегиональных торгов
По состоянию на конец 1996 года в систему межрегиональных торгов на ОРЦБ входило восемь бирж: Московская межбанковская валютная биржа (ММВБ), Санкт-петербургская валютная биржа (СПВБ), Сибирская межбанковская валютная биржа (СМВБ), Ростовская межбанковская валютная биржа (РМВБ", Уральская валютная биржа (УРВБ), Азиатско-Тихоокеанская международная валютная биржа (АТМВБ), Нижегородская валютно-фондовая биржа (НВФБ), Самарская валютная межбанковская биржа (СМВБ). Доля региональных бирж в общем объеме сделок остается невысокой - в среднем около 5% в объеме дневных вторичных торгов, Однако данный факт является объективным следствием высокой концентрации финансовых ресурсов в Москве, которая еще будет сохраняться и в дальнейшем, и не занижает значения формирования торговой и расчетной системы, функционирующей в режиме реального времени в регионах с разными часовыми поясами.
Операции ломбардного кредитования
Введение Центральным банком операций ломбардного кредитования в апреле 1996 года было призвано задействовать еще один из механизмов регулирования ликвидности коммерческих банков и денежно-кредитной политики в целом. В "ломбардный список" ценных бумаг, утверждаемый Центральным банком, на настоящий момент включены ГКО и ОФЗ. В соответствии с нормативными документами, принятыми Центральным банком, кредиты банкам под залог ГКО и ОФЗ могут быть выданы на срок не более 30 дней по ставке, определяемой на ломбардном аукционе. Для осуществления операции ломбардного кредитования в систему счетов депозитарного учета на ОРЦБ были введены специальные разделы счета депо "блокировано в залоге" и "блокировано принятое в залог", оператором которых является Центральный банк.
Операции с обратным выкупом - операции РЕПО
В октябре 1996 года были введены операции с обратным выкупом - операции РЕПС. Центральный банк заключил генеральные соглашения о сделках купли-продажи облигаций с обратным выкупом с рядом первичных дилеров. Однако многообразие операций рынка РЕПО в настоящий момент в значительной степени ограничено Центральным банком: только первичные дилеры имеют право осуществлять операции РЕПО, при этом только операции прямого РЕПО и только с целью закрытия короткой позиции у первичного дилера. Также ограничен максимальный срок операции РЕПО.
ОБЛИГАЦИИ ГОСУДАРСТВЕННОГО СБЕРЕГАТЕЛЬНОГО ЗАЙМА РФ
В сентябре 1995 г. на российском финансовом рынке появились облигации государственного сберегательного займа (ОГСЗ), выпуск которых был осуществлен в соответствии с указом Президента РФ (Указ Президента РФ от 9.08.95 № 836 "О Государственном сберегательном займе Российской Федерации"). На сегодняшний день первый выпуск десяти серий облигаций сберегательного займа в размере 11 трлн. рублей закончен.
Первый выпуск облигаций ОГСЗ, или облигаций для населения, был вполне благополучным и успешным как для Минфина РФ, так и для населения и финансовых структур. На протяжении всего периода спрос превышал предложение. Особенно это было заметно в последние месяцы 1996 года, что вполне объяснимо, учитывая падение доходности практически всех инструментов финансового рынка. Доходность же по ОГСЗ оставалась вполне привлекательной даже на этом фоне. Пока вышли из обращения первая, вторая и третья серии первого выпуска, а остаются в обращении облигации семи серий на общую сумму по номиналу более 8 трлн. рублей.
Выпуск этих бумаг был рассчитан на мелких частных инвесторов, так как, с одной стороны, такие инвесторы уже имели возможность разочароваться от попыток участия в операциях лжефинансовых компаний и ряда банков, с другой стороны, набор финансовых инструментов был ограничен, а доходность по привычным для населения направлениям вложений средств, например в валюту, стала резко снижаться. В этой ситуации спрос на новые финансовые инструменты, имеющие государственное обеспечение, был в значительной степени гарантирован.
Принципиальных отличий ОГСЗ от ценных бумаг типа ГКО-ОФЗ было три:
- документарный (бумажный) выпуск;
- относительно низкий номинал (100 тыс. и 500 тыс. рублей);
- предъявительский характер этих ценных бумаг.
В соответствии с условиями выпусков отдельных серий ОГСЗ процентный доход по купону приравнивается к последней официально объявленной купонной ставке по облигациям федеральных займов с переменным купонным доходом (ОФЗ-ПК) за аналогичный по продолжительности купонный период,
Колебательное состояние рынка и повышенный спрос на облигации со стороны населения потребовали от операторов, особенно в первое время, дополнительных усилий по работе с частными лицами, что увеличило расходы на обслуживание. В результате со временем проявилась структура рынка, произошло его деление на крупных операторов и на финансовые учреждения, для которых ОГСЗ являются частью инвестиционного портфеля.
Эмиссия облигаций повлекла за собой формирование многих специфических услуг, в частности, активно стало развиваться депозитарное обслуживание - во многих банках были открыты депозитарии, в которых предусмотрена возможность хранения облигаций, организованы услуги по выплате купонных доходов. Вместе с тем работа с ОГСЗ достаточно трудоемка для финансово-кредитных учреждений, учитывая большое количество ручных операций и сравнительно небольшие номиналы.
Отметим еще три особенности организации обращения ОГСЗ:
- наличие нескольких форм обращения (биржевая, внебиржевая - через финансовые структуры и "уличная"):
- облигации эффективно используются и на кредитном рынке, где они постепенно становятся одним из главных средств обеспечения залогов;
- облигации начинают выполнять функции денег и в этом качестве в ряде случаев заменяют не только рубли, но и валюту, поскольку имеют более высокую доходность. В настоящее время ряд обменных валютных пунктов начал работать с облигациями сберегательного займа.
Особенности обслуживания клиентов на рынке ОГСЗ следущие:
Организация первичного рынка.
Особенности обслуживания клиентов на рынке ОГСЗ следующие:
Организация первичного рынка отлична от аукционов по ГТО-ОФЗ и проводится в форме тендера (открытой подписки) среди дилеров ГКО-ОФЗ и инвестиционных компаний по предварительным условиям, которые отражены в условиях выпуска ОГСЗ.
Для подписчиков важны три условия:
- сумма лота (как правило 10 млрд. рублей);
- начальная (минимальная) цена;
- размер купона.
Финансовые структуры предварительно уточняют размер возможного оптового и розничного спроса на облигации.
Согласно условиям размещения, финансовые структуры, которые приобрели на тендере свои лоты, должны в течение двух месяцев обеспечить реализацию за наличный расчет не менее 60% от общего размера лота. Для банковских структур, осуществляющих значительные по объему расчетно-кассовые операции, не составляет большого труда обеспечить выполнение этого условия.
По состоянию на февраль 1997 года всего в обращение выпущены одиннадцать серий облигаций государственного сберегательного займа номинальным объемом 13 трлн. руб. (см. таблицу ниже).
Структура эмиссии ОГСЗ
№ серии
Объем выпуска, трлн. руб.
Период погашения
I
1
27.09.96-26.03.97
II
1
27.10.96-26.04.97
III
1
6.12.95 -5.06.97
IV
1
28.02.97-27.08.97
V
1
10.04.97-9.10.97
VI
1
17.04.97-16.09.97
VII
1
22.05.97-16.11.97
VIII
1
11.09.97-11.03.98
IX
1
2.10.97 -2.04.98
X
2
27.11.97-27.05.98
XI
2
25.02.98-25.08.98
Итого:
13
В настоящее время в процессе погашения находятся первые четыре серии ОГСЗ, в апреле 1997 года начнется погашение 5-й и 6-й серий.
В 1997 году в условиях увеличения стабильности финансового рынка и снижения привлекательности валютных сбережений планируется серьезно увеличить долю ОГСЗ в общем объеме заимствований государства, привлекая прежде всего накопления граждан, делая упор на региональных инвесторов.
Облигации федерального займа с постоянным доходом (ОФЗ-ПД)
Важным событием на рынке ГКО-ОФЗ стало начало продажи с 24 февраля 1997 года на вторичном рынке облигаций федерального займа с постоянным доходом (ОФЗ-ПД).
Параметры выпуска и обращения (утверждены письмом Министерства финансов от 28.06.96 года №60):
- эмитент - Министерство финансов;
- облигации именные, купонные, среднесрочные;
- номинал 1 000 000 руб.;
- эмиссия осуществляется в форме отдельных выпусков в сроки, устанавливаемые эмитентом;
- для каждого выпуска устанавливается свой размер купонного дохода, дата погашения, дата выплаты купонного дохода, доля нерезидентов;
- указанные условия фиксируются в Глобальном сертификате;
- величина купонного дохода постоянна.
Облигации эмитированы 6 июня 1996 г. для покрытия расходов на компенсацию вкладов в Сбербанке РФ граждан России, родившихся до 1916 года. Всего в обращение будет выпущено 12 траншей на общую сумму 3,8 трлн. руб. Срок обращения ОФЗ-ПД самый длительный - 3 года. Купонный доход будет выплачиваться ежегодно, доходность по первому купону установлена в размере 20% годовых.
ВОПРОСЫ ДЛЯ САМОПРОВЕРКИ
1. Какой процентный доход предусмотрен условиями выпуска и обращения ОВВЗ?
2. Как рассчитывается стоимость ГКО, приобретаемых участниками аукциона по неконкурентным заявкам?
3. Назовите основные события, произошедшие на рынке ГКО-ОФЗ.
4. Как определяется процентный доход по купону ОГСЗ?
3.6 КОРПОРАТИВНЫЕ ОБЛИГАЦИИ
Большинство компаний не может получать достаточно прибыльные денежные потоки от своей деятельности для того, чтобы позволить себе роскошь жить без заимствований. В главе 1 говорилось о том, что существует три способа, используя которые компании могут привлекать финансирование: заимствование, выпуск долевых инструментов и продажа активов.
В данном разделе будут рассмотрены те инструменты, которые компания может выпускать для того, чтобы удовлетворить свои потребности в заимствовании, а также будут рассмотрены причины, по которым может быть использован тот или иной метод. В этом разделе не будут обсуждаться инструменты денежного рынка, которые уже рассматривались выше в главе 1.
Прежде чем компания начнет выпускать долговые инструменты, она должна принять во внимание ряд факторов. В принципе это те же факторы, которые учитывает банк, принимая решение: предоставлять компании кредит или нет. Анализ этих факторов позволяет банку (как кредитору) определить риски, с которыми он может столкнуться с точки зрения способности компании выплачивать проценты и погасить основную сумму долга в течение установленного временного периода.
ФАКТОРЫ, УЧИТЫВАЕМЫЕ ПРИ КРЕДИТОВАНИИ
Какова цель кредита?
Будут ли эти средства приносить прибыль, достаточную для выплаты процентов и погашения основной суммы долга в установленное время в рамках графика погашения?
Какие активы будут предоставлены в качестве обеспечения кредита?
Имеет ли заемщик право использовать данные активы в качестве залога, (т. е. не являются ли они обеспечением какого-либо другого кредита)?
Как функционировала компания в течение последних трех финансовых лет?
Каково соотношение между текущими заемными средствами и акционерным капиталом до получения рассматриваемого кредита и после?
Насколько может сократиться годовая прибыль компании, чтобы она оставалась в состоянии продолжать обслуживать долг?
Какой убыток могла бы выдержать компания и при этом продолжать обслуживать основную сумму долга по предлагаемому кредиту?
Какое воздействие окажет на компанию изменение общерыночных процентных ставок?
Достаточно ли эффективна система защиты лиц, не являющихся акционерами, т. е. кредиторов?
Имеет ли компания кредитный рейтинг, принятый в национальном и международном масштабе?
Решение кредитора будет зависеть от ответов на вышеперечисленные вопросы. В конечном итоге кредитор примет решение, состоящее из двух частей: готовность предоставить кредит компании и цена (или уровень доходности), по которой кредитор готов предоставить кредит. Чем более положительны ответы на вышеперечисленные вопросы, тем в большей степени кредитор будет готов предоставить кредит и тем меньше будет требуемый им уровень доходности.
ТОЧКА ЗРЕНИЯ ЗАЕМЩИКА
Из законов спроса и предложения следует, что кредитор будет стремиться к тому, чтобы предоставить кредит по возможности по самой высокой ставке, а заемщик будет стараться получить кредит по возможности по самой низкой ставке.
Развитие рынка капитала предоставляет заемщикам ряд методов, используя которые они могут привлекать средства. Соответственно заемщик постарается выбрать такой метод, который лучше всего подходит для будущего потенциала компании и несет меньше всего затрат.